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利率下降正在路上

時間: 2020-02-20 11:16:03 來源:   網友評論 0
  • 從國內各方面情勢來看,貨幣政策繼續寬松的必要性在加強。同時我們也看到,1月CPI同比達到5.4%,有人開始擔心未來通貨膨脹的潛在壓力。但筆者認為,2月20日的LPR報價將大概率調降,并且是1年期、5年期雙降。


來源:蘇寧財富資訊(ID:SuningWealthInsights)

作者:蘇寧金融研究院研究員陶金


從國內各方面情勢來看,貨幣政策繼續寬松的必要性在加強。同時我們也看到,1月CPI同比達到5.4%,有人開始擔心未來通貨膨脹的潛在壓力。但筆者認為,2月20日的LPR報價將大概率調降,并且是1年期、5年期雙降。




LPR下降的直接原因


2月3日央行開展逆回購操作,中標利率由2.5%調降10個BP,至2.4%。2月17日開展2000億元1年期MLF,利率也由3.25%調降10個BP,至3.15%。


逆回購、MLF的政策利率雙降,將對LPR的報價產生兩個明顯影響:(1)報價行負債成本降低;(2)窗口指導效應加強。


首先,近期流動性的集中投放以及利率的調降,明顯降低了商業銀行尤其是報價行的負債端資金成本。盡管2月17日當日由于逆回購到期而呈現資金凈回籠,但從近一個月來看,流動性的凈投放量依然巨大,尤其是與2019年同期相比(參見下圖)。自1月20日以來,央行公開市場投放量達到3.18萬億元,凈投放量7200億元,MLF投放量達到5000億元。



受流動性集中投放影響,貨幣市場的利率水平自1月底明顯下降(參見下圖)。盡管2月14日以來利率水平有所上升,但2月17日央行同時開展了逆回購和MLF操作,并調降了MLF利率,預計未來貨幣市場利率水平將再次出現下降。由此,報價行的負債成本將明顯下降。既因為他們中的大多數作為逆回購和MLF的一級交易商,直接受益于公開市場操作的低利率,也因為貨幣市場上的流動性充裕,利率價格低廉,獲取資金的成本很低。既然資金成本低,LPR報價降低的空間至少是打開的。



其次,疫情之下的貨幣政策窗口指導非常明確。為了給實體經濟輸送更多彈藥,央行也成為了商業銀行的堅實后盾。在銀行間流動性、政策利率、專項再貸款等全方位地針對銀行部門的“補貼”下,報價行也 “不好意思”不降價了。



LPR下降的政策必要性


新冠疫情至少將在未來3個月內從總需求和總供給兩個方面改變中國經濟的宏觀環境,既包括疫情的客觀影響,如消費下降、投資放緩、CPI波動、進出口收縮和生產停滯等,也包括各方采取應對措施后對大環境的改變,包括企業融資環境(貨幣政策)、稅費環境(財政政策)等。短期內,我們能夠做的主要還是政策應對,尤其是貨幣政策的持續寬松。


根據市場多方預測,疫情對實體經濟造成的損失可能達到萬億級,甚至是十萬億級。多家券商機構也給出了一季度GDP實際增速-3.6%至2.8%的預測范圍,即存在負增長的可能。在疫情明顯的短期沖擊下,經濟顯然需要金融部門在短期內及時給予資金支持。決策層也確實及時出臺了多項政策,保證流動性和信貸供給,尤其是針對受疫情沖擊較大的困難企業。


但市場上也有聲音質疑當前持續寬松的貨幣政策環境,認為在CPI破5的情況下,過于寬松的貨幣政策可能在未來造成潛在的通脹壓力。但我們認為,當前的主要矛盾在于經濟受到疫情影響是急性的,就好像病人患上急性病,需及時下猛藥“救命”,而不應擔心未來是否會存在后遺癥。更為重要的是,在物價上漲壓力主要來自于豬肉等食品價格上漲、實體經濟需求與供給錯配的情況下,單純的緊縮貨幣也無法在短期內抑制通脹趨勢(參見下圖)。



當然話說回來,通脹壓力的掣肘始終存在,總量貨幣政策大幅寬松的可能性并不大。下一步,預計央行還會強化結構性貨幣政策的作用,通過定向降準、再貸款等方式精準滴灌實體經濟薄弱領域。



LPR具體預測


我們預測,2月20日的LPR報價將大概率調降,其中1年期LPR下降10個BP至4.05%、5年期LPR調降5-10個BP,至4.75%或4.7%。一年期LPR調降的可能性最大,因為實體經濟短期現金流的緊張是經濟活動減少后的直接后果。此時企業的短期貸款LPR調降以及衍生的市場短期利率水平下降的意義很大。


為何我們認為5年期的LPR也會下降?背后是房地產市場放松的政策博弈。首先,“房住不炒”仍然是當前房地產調控政策的主導方向,系統性放松的可能性微乎其微。不過,房地產調控政策可能在貨幣政策層面發生微妙變化,即未來短期內的貨幣政策放松不再像以往那樣對房地產融資進行嚴格限制,而有可能進行適度的放寬,尤其是針對需求層面。這樣一來,5年期LPR調降也有助于減少房貸成本,適度提振購房需求。


相對于其他市場觀點,我們對于5年期LPR下降幅度的預測偏于保守,即不排除只調降5個BP的可能。因為疫情對餐飲、旅游等消費類服務業以及廣大中小企業的信心打擊較大,而且大量的中小制造企業不能復工,中長期的投資需求或將明顯收縮。在信心缺失的情況下,企業中長期貸款需求較少,此時僅僅降低長端利率水平并不能在實質上解決信心和生產的問題。



刺激政策助推債券牛市?


在當前貨幣寬松趨勢下,未來的資產配置趨勢也更加明確。其中,未來債券市場的慢牛是大概率事件。其直接原因是利率下降的趨勢。不過在最近表現強勁的股市壓迫下,明顯影響了債券的市場情緒和資金。



以國債期貨市場為例,多數品種2月份以來維持平穩,但在上周和本周一出現回調(參見上圖)。但長期趨勢下,利率下降的確定性仍然較大,債市的長期牛市支撐依然較強。

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